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黑天鹅与索罗斯

@旁观组:外汇市场上,黑天鹅与索罗斯的较量,是央行外汇政策和市场参与者之间的博弈。
 
乔治·索罗斯要退休了。之前他就退过好几次,这一次看来就是裸退。由于金融危机后监管加强,2011年他开始停止管理客户资金,将范围缩小到家族资产。这次他在达沃斯的世界经济论坛上认真地谈及,他要全面退出了。
 
索罗斯,一个“打垮了英格兰银行”的投资大师级人物,那场成名之役是在1992年9月的“黑色星期三”。当时的英国,为加入欧洲货币体系(ERM),1990年开始对德国马克实行联系汇率,一开始的汇率水平是1英磅兑2.95德国马克,浮动区间在上下6%之内。受经济所累,英国通胀水平却是德国的3倍,虽然英格兰银行作为央行将利率拉到了10%,市场还是认为英磅的联系汇率有点虚高。当市场反复试探了汇率底线1英磅兑2.77马克一个星期后,以索罗斯量子基金为首的各路投机人马蜂拥而至。英格兰银行当然也不是菜鸡,手上也有些许外汇可以抵挡一阵。不过,过得了一时过不了一世,短期守住阵线,用抛出外汇的方式来维持汇率,当中长期后贬值到来时,这些操作的损失将会更大。权衡了整整一天,9月16号星期三晚,英格兰银行宣布退出欧洲货币体系,英磅重回浮动汇率。
 
9月16日的第2天。英磅对德国马克贬值5%。一个月后,贬值13%。虽然这些收益,很多现今的投资者还看不上,但市场参与的资金极为雄厚。索罗斯号称于此役中获利10亿英镑,而事后盘点,英格兰银行所代表的纳税人则损失33亿英镑。
 
多年来的汇率市场风云变幻。实行固定联系汇率的国家,一旦经济转差,通胀高企,如果央行继续死撑,最终的结局就是引来众多的外汇投机者,然后被迫贬值。众多发展中国家的货币危机教训自不用说,大国如美国脱离布雷顿森林体系,整体的贬值幅度,几年中也能达到一半的跌幅。
 
固定汇率的好处就在于,如果市场汇率只是短暂地偏离,中长期内汇率还能回调的话,那么固定汇率有助于帮进出口商更好的锁定成本,还有助于调整市场对国内货币政策预期,抑制通胀。用固定汇率对抗通胀,这也是英格兰银行当时进入欧洲货币体系的原因之一。然而,当市场汇率远离固定汇率,过于勉强地死抗无非是和投资者拼时间成本,如果最终失败,只能招致严重的损失。今年俄罗斯迅速放弃之前钉好的汇率区间,就是基于这点考虑,虽然俄罗斯还有充足的外汇储备可以继续维持一段时间。
 
如今,情况又有了变化。很多实行固定汇率的地区,其目的转移到竞争性贬值。他们的市场汇率偏离固定汇率时,和以前不同的是,市场汇率要求货币升值。这样,投资者要攻击固定汇率体系,就要卖出外汇,买入本币资产。由于央行可以控制本币发行,理论上可以完全满足投资者的需求。但是,央行也有通胀的考虑,虽然投资者吸入的本币资产,可能与本国居民的收入上升不同,不一定会立即反映到普通物价水平上,但资本市场的泡沫也不是好事。因此,偏离市场汇率太久,升值也是必然,损失则也是必然。
 
今年1月15号,瑞士央行突然放弃瑞士法郎与欧元的联系汇率,瑞士法郎创下少见的汇率单日升幅,高达15%左右,而日间的汇率动荡更为剧烈。投资界把这种出乎意料的突然袭击叫做黑天鹅。由于外汇市场上投资者普遍利用杠杆,由此激发的抛售和平仓机制给当天的外汇市场造成了极大的动荡。几天后,欧洲央行出台了量化宽松政策,其力度高出市场预期很多。想来瑞士央行已经知道消息,从而判断到升值已经是大势所趋,无可避免。至于升值前几天官员还口口声声要坚持联系汇率,无非是要抑制投机套利行为,减少自己的损失而已。瑞士央行耍出黑天鹅,就是不想再造就一个新的索罗斯。 然而,黑天鹅虽好,也会被玩坏的,投机地用过一次后,央行的公信力也会大减。而对于新时代的索罗斯们来说,黑天鹅也可以对冲,也可以防范,更可以获利。
 
历史上货币的大幅升值一般都发生在较长的一段时间。中国在2005年7月22日将人民币汇率从1美元兑8.28元人民币升值到8.11元人民币,单日升值幅度2%。之后的十年中,单日的最大上下浮动也没有超过1%。从中期来看,人民币从2005年7月1美元兑8.28元开始升值到2008年7月暂缓汇率变动,汇率停滞于兑6.82元这三年,累计升值幅度达到21%。时间拖长,增加投机者的机会成本,但也会让投机者囤积好大量的投机头寸。三年间增持的3万亿美元,如果损失10%,那就是3000亿美元。而英国的黑色星期三,就是大巫见小巫了。
 
自1973年来,日元兑美元汇率的单日最大升幅是1998年10月5日的5.5%。1998年中,受亚洲金融危机和俄罗斯债务违约的影响,日元兑美元汇率持续下跌贬值,到8月份最低跌至1美元兑147日元。之后由于受外汇市场投资者的影响,日元汇率开始回升,10月初由于受到日本政府银行重组计划的提振,10月5号到8号三天时间汇率猛升12%,大量资金互相踩踏。激烈程度不如这次的瑞士法郎,然而还是说明,历史总是在重演的。



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