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希腊施援三年考

@旁观组风水轮流转,希腊又三年。我们现在应该思考些什么呢?。

 
2010年4月,标准普尔将希腊政府公债的等级降为垃圾级 (BB+)。此举压垮了投资者心中的最后一根“稻草”,市场反应强烈,十年期希腊公债的收益率马上飙升到了12%。在此危难之刻,国际货币基金组织 (IMF) 作为红十字会般的存在,挺身而出。2010年5月初,IMF 与欧盟委员会 (EC) 和欧洲央行 (ECB)组成了三驾马车 (Troika),共同出资1100亿欧元借给希腊用于纾缓债务负担。由于IMF动用的是短期救助机制,内部称其为SBA (Stand-By Arrangement)。
 
之后的欧洲债务危机证明SBA杯水车薪,完全“错估”了希腊统计数据的真实性和经济的恢复能力。随着危机不断发酵,2012年2月,标准普尔将希腊公债的等级降至部分无力偿还 (SD),公债收益率冲到近40%。三驾马车不得不与私人投资者谈判,进行债务重组,IMF将SBA替换成长期救助计划EFF (Extended Fund Facility),虽然欧洲各国将承担更多的责任,但希腊债务的包袱还是牢牢地背在了IMF的肩上。
 
时过境迁,又是一年过去。欧洲经济和债务问题仍然沉重,大院里四处着火。一会儿是西班牙,一会儿是塞浦路斯,天下竟无一日安宁。希腊债务重组后,经济虽然仍不见起色,但债务市场总算没有完全对之关闭。
 
对于这次史无前例的第一阶段施援,旁观者要问的问题有很多。譬如说:
 

1.  IMF对希腊偿债的前景始终不乐观,总怕陷入泥淖太深,那么一开始就进行债务重组,早点与私人投资者切割,这个可能性有多大?意义有多大?

2. 最开始对希腊经济走势的预测与真实情况大相径庭,这里面有没有玄机?

3. 救援对希腊财政紧缩施加的条件是否过于逼迫,放缓些效果会如何?

4. 希腊经济改革到底出现了哪些问题?希腊经济中期内还有没有戏?

 

前几天,IMF关于SBA的总结性报告珊珊公布。IMF对这些问题都有回答,使我们能了解到当事人对这次救助的反思。有兴趣的读者,可以下载本报告仔细研读。我这里议论一下前两个问题。
 
IMF承认第一轮援助肉包子打狗,并没有达到预期的效果。他们认为,SBA项目大体上起到的作用就是拖延时间,使得各方有时间在危机到来前继续谈判酝酿长期的解决方案。负面作用就是让私人投资者有机会先行将债务负担撇到了暂时借到了一笔钱的希腊政府身上。
 
那么,各方是否在一开始有机会重组希腊任务?就现在看来,我的答案是不能。当时,三驾马车考虑的是要么借希腊一笔钱让其挨过危机,要么让希腊脱离欧元区自行解决,也就是拒绝偿还大部分债务。然而,在其它欧盟国家债务形势还不危急的时候,没有一方愿意介入过深。只不过是当坏的情况逐渐变成事实时,各机构才开始动手准备第二贴药方。这种摸着石头过河的方法,也是无奈之中的必然。
 
这或许是一种IMF, EC, ECB等组织,所有者缺位下的道德风险,更多地反映出的是,在未来不预定性很高的情况下,各方协调谈判的难度有所增加。最优决策只能是拖延决策。这样,私人投资者的负担更多地转移到了希腊、欧洲、及至全世界纳税人的身上。中国的局面亦是如此。纳税人包揽大金融企业的监管和救助,一方面能压低银行的吸存成本,有利于拉动经济,另一方面也提高了潜在危机的杀伤力。
 
第二个问题是对希腊经济走势的估计过于乐观,这是什么原因?当时,各方预计希腊的GDP在2012年就可以转为正增长,但结果就是当年的真实GDP下降了6.4%。现在预计希腊经济会在2014年开始复苏,随着连续六年的负增长,我们知道,经济增长率迟早会转变为正数,但这意义已经不大。关键是,希腊什么时候GDP能够复苏到2008年的水平?
 
IMF一方面认为对希腊施行的财政紧缩太过严苛。评级公司用历史正常时期的数据来评级,被人们所诟病,IMF重导复撤,用一个家庭没有流动性约束,货币政策依然有效的虚拟经济下的财政政策乘数来指导财政紧缩。这个财政乘数是0.5,小得离奇。IMF因此在另一方面也分析到让希腊脱离欧元区的系统性风险太大,谁都不敢让雷曼公司倒闭的后果再重演一遍。既然救助是势在必行,那么任何的乐观估计也就是为绿灯而开绿灯的一种自欺欺人。
 
无独有偶。在中国,我们常搞不清楚,数据是在为政策服务,还是政策是根据数据而做。很多时候,政治后果远比经济后果更重要。十多年前,中国发行四千亿特种国债,剥离国有商业银行不良贷款近1.4万亿元。风水轮流转,希腊又三年。我们现在应该思考些什么呢?
 
 
王格玮
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