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2013

希腊施援三年考

@旁观组:风水轮流转,希腊又三年。我们现在应该思考些什么呢?。

 
2010年4月,标准普尔将希腊政府公债的等级降为垃圾级 (BB+)。此举压垮了投资者心中的最后一根“稻草”,市场反应强烈,十年期希腊公债的收益率马上飙升到了12%。在此危难之刻,国际货币基金组织 (IMF) 作为红十字会般的存在,挺身而出。2010年5月初,IMF 与欧盟委员会 (EC) 和欧洲央行 (ECB)组成了三驾马车 (Troika),共同出资1100亿欧元借给希腊用于纾缓债务负担。由于IMF动用的是短期救助机制,内部称其为SBA (Stand-By Arrangement)。
 
之后的欧洲债务危机证明SBA杯水车薪,完全“错估”了希腊统计数据的真实性和经济的恢复能力。随着危机不断发酵,2012年2月,标准普尔将希腊公债的等级降至部分无力偿还 (SD),公债收益率冲到近40%。三驾马车不得不与私人投资者谈判,进行债务重组,IMF将SBA替换成长期救助计划EFF (Extended Fund Facility),虽然欧洲各国将承担更多的责任,但希腊债务的包袱还是牢牢地背在了IMF的肩上。
 
时过境迁,又是一年过去。欧洲经济和债务问题仍然沉重,大院里四处着火。一会儿是西班牙,一会儿是塞浦路斯,天下竟无一日安宁。希腊债务重组后,经济虽然仍不见起色,但债务市场总算没有完全对之关闭。
 
对于这次史无前例的第一阶段施援,旁观者要问的问题有很多。譬如说:
 

1.  IMF对希腊偿债的前景始终不乐观,总怕陷入泥淖太深,那么一开始就进行债务重组,早点与私人投资者切割,这个可能性有多大?意义有多大?

2. 最开始对希腊经济走势的预测与真实情况大相径庭,这里面有没有玄机?

3. 救援对希腊财政紧缩施加的条件是否过于逼迫,放缓些效果会如何?

4. 希腊经济改革到底出现了哪些问题?希腊经济中期内还有没有戏?

前几天,IMF关于SBA的总结性报告珊珊公布。IMF对这些问题都有回答,使我们能了解到当事人对这次救助的反思。有兴趣的读者,可以下载本报告仔细研读。我这里议论一下前两个问题。
 
IMF承认第一轮援助肉包子打狗,并没有达到预期的效果。他们认为,SBA项目大体上起到的作用就是拖延时间,使得各方有时间在危机到来前继续谈判酝酿长期的解决方案。负面作用就是让私人投资者有机会先行将债务负担撇到了暂时借到了一笔钱的希腊政府身上。
 
那么,各方是否在一开始有机会重组希腊任务?就现在看来,我的答案是不能。当时,三驾马车考虑的是要么借希腊一笔钱让其挨过危机,要么让希腊脱离欧元区自行解决,也就是拒绝偿还大部分债务。然而,在其它欧盟国家债务形势还不危急的时候,没有一方愿意介入过深。只不过是当坏的情况逐渐变成事实时,各机构才开始动手准备第二贴药方。这种摸着石头过河的方法,也是无奈之中的必然。
 
这或许是一种IMF, EC, ECB等组织,所有者缺位下的道德风险,更多地反映出的是,在未来不预定性很高的情况下,各方协调谈判的难度有所增加。最优决策只能是拖延决策。这样,私人投资者的负担更多地转移到了希腊、欧洲、及至全世界纳税人的身上。中国的局面亦是如此。纳税人包揽大金融企业的监管和救助,一方面能压低银行的吸存成本,有利于拉动经济,另一方面也提高了潜在危机的杀伤力。
 
第二个问题是对希腊经济走势的估计过于乐观,这是什么原因?当时,各方预计希腊的GDP在2012年就可以转为正增长,但结果就是当年的真实GDP下降了6.4%。现在预计希腊经济会在2014年开始复苏,随着连续六年的负增长,我们知道,经济增长率迟早会转变为正数,但这意义已经不大。关键是,希腊什么时候GDP能够复苏到2008年的水平?
 
IMF一方面认为对希腊施行的财政紧缩太过严苛。评级公司用历史正常时期的数据来评级,被人们所诟病,IMF重导复撤,用一个家庭没有流动性约束,货币政策依然有效的虚拟经济下的财政政策乘数来指导财政紧缩。这个财政乘数是0.5,小得离奇。IMF因此在另一方面也分析到让希腊脱离欧元区的系统性风险太大,谁都不敢让雷曼公司倒闭的后果再重演一遍。既然救助是势在必行,那么任何的乐观估计也就是为绿灯而开绿灯的一种自欺欺人。
 
无独有偶。在中国,我们常搞不清楚,数据是在为政策服务,还是政策是根据数据而做。很多时候,政治后果远比经济后果更重要。十多年前,中国发行四千亿特种国债,剥离国有商业银行不良贷款近1.4万亿元。风水轮流转,希腊又三年。我们现在应该思考些什么呢?
 
 
王格玮
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最新评论

  • 吴老鸭家对经济前景的重大误判? 2016-06-01

    只当耳旁风吹拂过,民言对当权者而言的,何必惊吓,百姓话语无论是非无法撼动政法层面上变更的,让别人说闲话,自己岿然不动,干好自已政事呢

  • ByStandersG2的贬值与通胀 2016-03-31

    老大,偶有几个问题。如果美元贬值是由于联储加息预期弱化,请教怎么解释日本实施负利率后,为什么日元反而快速升值呢?还有虽然人民币相对其他货币都在贬值,但是国内通胀却是高于美欧日,真实汇率在升值是没什么问题的。如果再不名义汇率走弱就威胁出口岂不是里子面子都没有?国内通胀是食品涨价,而粮食不完全可贸易,内需走强有疑义吗?既然美国鹰派人物反复强调美国经济韧性超强,那么为什么雅各布卢来华反复强调人民币只能升值,不能贬值?到底是谁更现实一些呢?美国潜在增长率低于其历史平均水平的态势至今仍没有改观,在通胀预期稳定的情况下美国加息会不会重返衰退呢?

  • hex迎接改革以来的第5次通缩 2015-11-20

    好赞(强)

  • ChinaA迎接改革以来的第5次通缩 2015-11-20

    央行论文解释为何货币政策“失效”:力度应更大“对于降息未必能够降低企业的融资成本的观点,持有者往往没有分清体制性因素导致的货币政策传导阻滞(这种因素在周期的任何部位都起作用)与周期性因素(如在经济下行时风险溢价上升)导致的传导效果的弱化。”

  • ChinaA迎接改革以来的第5次通缩 2015-11-20

    对“利率的风险溢价太高”韦森的看法“市场上货币供给多了,供大于求了,利息率自然就会降下来”;央行论文《利率走廊、利率稳定性和调控成本》为何货币政策“失效”,力度应更大,“经济下行过程中货币政策调整的力度就应该比不考虑风险溢价时的更大。”

  • 王海中国减速时代的开始:2011年 2015-10-19

    2008年的刺激大幅度增加了实体经济开拓市场的成本(工资、房租、原材料等等);同时,大量印钞让市场上不缺乏钱,在市场快速起快速落后,资金开始向消费产业乱投资(高大上的是O2O,大众的如餐饮),再次抬高实体经济成本。 这种剧烈动荡,让实体经济难以平复。

  • 陈宏民守法的成本 2015-09-30

    旁观,似乎是客观,其实依然带有浓厚的主观色彩。你为什么不去观察守法的收益,并告知世人呢?这样不是对社会更有益处吗?难道你希望大家读了你的文章后变得更加不守法吗?

  • 语言风股市暴跌?影响经济增长? 2015-08-31

    知道为啥救市不?国家队缺钱,想从股市里捞点,有便宜。又不用还。可是想的太美了,自摸的好容易拉高点

  • luoxiaohao2015版人民币来了 2015-08-10

    如果假设我们也来一次旧货币的现金查处:比如规定一个期限,在这个期限前,每人可以登记自己的身份去银行兑换或者存入旧版货币,规定一个身份最多可以兑换的额度,超过这个额度需要提供合法证明。这样,家里有很多现金的老虎们会不会一下子就相当于非法现金收入被罚没的效果呢?

  • watch1082015版人民币来了 2015-08-10

    通货膨胀的脚步到了

  • ByStanders美中不足的股市大跌 2015-07-28

    谢谢关注。请参见前一条回复。如果真的给基金做了广告,那天我去问他们收广告费。本文最重要的观点是:缺乏专业知识的散户应该远离股市。其次才是:如果一定要投资股市,基金是最好的选择。如果您觉得基金缺乏诚信,散户投资的公司有诚信可言吗?

  • ByStanders美中不足的股市大跌 2015-07-28

    另外,本文作者也不是基金从业人员,也不是散户。

  • ByStanders美中不足的股市大跌 2015-07-28

    多谢关注。首先明确一点,本文最重要的观点是:缺乏专业知识的散户应该远离股市。其次才是:如果一定要投资股市,基金是最好的选择。您说的“所以对于散户们,与其把钱交个别人去赌,还不如自己上场,至少盈亏都是自己的决定”——这是在说一定要赌,然后怎样怎样……可是为什么要去赌? 另外,基金是信息黑洞,我不否认;可是,对于您来说,您投资的那个公司是不是信息黑洞呢?还是那句话,先算算自己炒股的“机会成本”。

  • 为先美中不足的股市大跌 2015-07-28

    作者有做广告之嫌,我姐07年买的基金到今年6月股灾前10万还没有回本,只剩8万出头。并不是每支基金都把散户理财的效益放到第一位的!一只基金赔钱、失败后我们的银行和机构只会发行新的基金操作。为什么不能再牛市里把以前的损失挣回来呢?诚信缺失也是基金业的一个重要病症吧。

  • 杨攀美中不足的股市大跌 2015-07-28

    作者可能是基金从业人员吧,从未想到从散户的角度想想。对于散户来说,大多数基金就如同是信息黑洞,除了代码和一些简单的数字,你没法知道那支基金在干什么,你没法知道基金管理人是不是在拿着你的钱在冒险...不停会有些黑幕和丑闻冒出来!!也许多数基金是好的,但是这对于散户这已经足够了,选取一只可靠基金的时间和试错成本远远大于选取一只上市公司股票的成本。所以对于散户们,与其把钱交个别人去赌,还不如自己上场,至少盈亏都是自己的决定。